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好产品见真章！

作者：业文

编辑：钧杰

风品：闻道

来源：首财——首条财经研究院

天下熙熙，皆为利来；天下攘攘，皆为利往。

要说最近的资本“炸子鸡”，非减肥药莫属。Choice数据显示，9月以来，A股减肥药概念股平均涨幅超30%，成为近期收益最好的板块之一。

一些上市公司化身追风少年，开始了一波蹭热度，股价上涨的同时也会引起监管层关注。盆满钵满、大快朵颐者，一招不慎、满盘皆输者，皆有之。

10月17日晚，博瑞医药公告称，由于交流会上发布个人试用在研产品的误导性言论，董事长袁建栋收到警示函。

10月18日，百花医药公告称，收到新疆证监局处罚《决定》，对公司及董秘蔡子云采取警示函措施，并记入证券期货市场诚信档案。

证券从业人员杨柳对首条财经表示：目前，A股市场减肥药相关企业仍处起步期，市场鱼龙混杂，炒作仅停留在概念层面。市场虚火高涨，未来哪些企业能脱颖而出，还需看减肥药业务收入，技术实力、获取订单能力三个方面。

的确，全面注册制实施以来，为活跃市场强化良币效应，监管层大力“合并同类项”和“删减冗余项”，但规则体系“瘦身”不等于监管减肥。虚火炒作、概念作秀，需要适可而止。

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“以身试药”收警示函

股价大涨谁最受益

袁建栋曾涉嫌内幕交易案

两月减肥30斤！“刘畊宏女孩”算啥，“袁建栋女孩”才是大牛。

“在安全性上面我倒没有那么大担心。那我说自己做的药我就自己来试试，我试了一下，效果还不错。我大概打了差不多两个月，就从91公斤降到了76公斤，这个效果还是非常明显的。”

10 月 12 日，“大咖解读 GLP-1 全产业链系列交流会”会上，博瑞医药董事长袁建栋分享了试用在研产品 BGM0504 注射液的体验。

古有神农尝百草，今有董事长亲自“试药”。没有意外点燃了资本热情：10月13日开盘仅8分钟，博瑞医药便强势涨停，涨幅20%，此后两日分别上涨9.14%和5.77%。

三个交易日累计上涨幅度超30%，市值增长超50亿元，按照26.87%的持股比，袁建栋个人财富增超13亿元。

实际上，起飞早在9月初就开始了。截至10月17日收盘价43.08元。相比9月1日的19元，不足两月涨幅一倍还多，妥妥的大牛股，袁建栋毫无疑问成为最大受益者。

值得注意的是，2022年11月23日，博瑞医药通过简易程序增发，发行数量约1246.5万股，募资总额约2.27亿元。发行价18.18元/股，锁定6个月。

2023年5月23日，定增限售解禁，截至2023年10月26日，博瑞医药收盘价39.82元，定增机构获利颇丰。

其中，汇安基金成最大赢家。据博瑞医药公告，汇安基金共获配929.59万股，获配金额1.69亿元。2023半年报显示，汇安基金进入博瑞医药前十大流通股东名单，持股数未变仍为929.59万股。

是否在股价大涨期间减持，博瑞医药的三季报将给出答案。

与股价高热同频的，还有此起彼伏的蹭热质疑声。对于袁建栋的监管警示舆论并不意外。

拉长维度，在蹭热点与不合规方面，博瑞医药早有前科。2020年2月，博瑞医药披露了《关于抗病毒药物研发取得进展的公告》，称已仿制开发了瑞德西韦原料药合成工艺技术和制剂技术等。随后，博瑞医药收到上交所警示函。

此次仿制瑞德西韦，还涉嫌内幕交易。2023年9月22日，上海监管局发布的行政处罚书显示：2020年2月4日，董事长袁某栋将博瑞医药仿制瑞德西韦成功的消息告知邢某；2月6日至8日期间，吴某帆在邢某向其咨询博瑞医药信披事项过程中获知了内幕信息。

吴邢两人先后买入博瑞医药股票，吴某帆获利20.57多万元，邢某获利86万余元。

查阅数据发现，公告发布首个交易日，2022年2月12日—2022年2月14，博瑞医药股价从43.43元/股涨至最高72.38元/股，收盘价68.90元。

根据相关规定，江苏监管局对博瑞医药及董秘出具警示函，并记入证券期货市场诚信档案。2020年底，博瑞医药董事辛洁辞职，2021年3月证券事务代表王恺辞职，当年9月董秘王征野辞职。

2020年4月，吉利德瑞德西韦的临床试验失败，国内相关概念股股价开始冷却。博瑞医药股价从2020年7月14日的72.11元一路大跌，当年10月一度低至16.99元。

那么，此番押宝减肥药股价后市如何？会重蹈覆辙么？

2

毛净利率双降、存货新高

债务狂飙为哪般

一切基本面说话。

2023年4月，博瑞医药发布2022年报：营收10.17亿元，同比下降3.33%；归属于上市公司股东的净利2.4亿元，同比下降1.77%。

这还是在销售费大增63.74%，攀至7009.377万元下的结果。投入效率、精准度咋样呢？

2023上半年，公司营收5.87亿元，同比增长17.41%；归母净利1.09亿元，同比下降2.29%。毛利率56.03%，同比下降5.92个百分点；净利率16.75%，较下降4.06个百分点。

营收增长，净利仍下滑、毛净利率双降，显然盈利能力仍在恶化。

尤其二季度，营收2.83亿元，同比增长12.13%，但环比下降7.34%；归母净利3867.09万元，同比下降24.54%，环比下降45.36%，扣非净利3526.14万元，同比增长1.85%，环比下降49.42%。

毛利率52.95%，同比降7.40个百分点、环比降5.93个百分点。净利率11.45%，同比降6.93个百分点、环降10.21个百分点。

营收、净利、毛净利率环比均下滑，不禁疑问企业后市、发展前景如何？

成长性之外，稳健度也有审视点。

2023上半年，公司总资产周转率0.12次，上年同期为0.14次。恒生聚源数据显示，2022上半年行业平均值为0.25次。

应收账款周转率、存货周转率为1.95次、0.85次。恒生聚源数据显示，2022上半年行业平均值分别在6次与2次以上。

截至2023上半年末，公司存货账面价值3.28亿元，占净资产14.27%，较上年末增加4732.35万元，创出历史新高。

好在资产负债率51.12%，相比上年末减少0.79个百分点；但有息资产负债率达到43.44%，增加了0.20个百分点。

且负债总额达到24.61 亿，流动负债合计8.29 亿，长期借款11.7亿，应付债券4.17 亿，短期借款1.47 亿。同期货币资金9.1亿，短期流动性压力虽不大，可长期债压不容忽视。

要知道，2018年底企业负债才1.06亿元，短短4年半时间增超22倍，可谓狂飙。

恒生聚源数据显示，2022年行业相关公司资产负债率为30%，有息资产负债率为10%。相比之下，博瑞医药明显债压过大，企业稳健度亟待提升。

能够看出，此番押宝减肥药，博瑞医药也有急迫与无奈。

可自身家底并不丰厚的情况下，容不得太多试错成本，发力精准度尤为重要。减肥药能否成为业绩拯救利器、打开新增曲线、让盈利水平支棱起来，仍要打个问号。

行业分析师郭兴认为，近日，多家药企因“蹭”减肥药热度被警告，说明监管层有意在为炒作降温。从行业内部挑战看这是有良苦用心的，减肥药目前可能存在一定的副作用与不良反应，安全性和有效性有待验证，投入大周期也长。而且传统巨头环伺，在强调专业性、口碑体验、先发优势的市场环境下，新入局者想脱颖而出、成功分羹，还需拿出安全性、有效性、特色化三重保障的产品才行。

换言之，万里长征第一步，博瑞医药的减肥药之路才刚刚开始。

3

股价“过山车”背后

尚无生产无销售

减肥药之旅刚起步

类似真金之辨，也横亘在百花医药面前。

10月18日，百花医药公告称，因信息披露不准确、不完整情形，收到新疆证监局《警示函》。消息一出，19日、20日企业股价连收两个跌停。

不过，这在一些舆论预料中。9月15日，百花医药在e互动称，“公司全资子公司华威医药可以为客户提供利拉鲁肽注射液及司美格鲁肽注射液的相关药品研发服务”。

且9月15日至9月26日，百花医药多次在e互动回复称，“在研项目中有一项减肥类产品”。

10月10日，百花医药召开2023半年报说明会，对减肥药相关问题的回复与上述e互动信息基本相同。

新疆证监局认为，百花医药在e互动、2023年半年度业绩说明会及相应公告中多次披露减肥类产品相关信息，但未明确、充分说明利拉鲁肽、司美格鲁肽相关项目暂无任何客户委托公司研发，公司无相关药品的生产和销售，公司受托在研的减肥类产品中仅有奥利司他胶囊，以及相关项目不会对业绩产生重大影响等情况，信息披露不准确、不完整。

简言之，百花医药的减肥药之旅刚刚起步，在企业信披不准确、不完整下市场过于乐观了。

wind数据显示，9月14日至10月18日一个多月时间内，百花医药股价累计涨幅超40%，股价从7.28元/股最高上涨至11.21元/股。

而收到警示函、被戳破“西洋镜”后，百花医药便震荡下行，截至10月26日收于8.12元，基本又跌回了原形。

这也为行业敲响了警钟。据钛媒体统计，在上证e互动、深交所互动易平台，近一个月有关减肥药的提问有多达480条，最近一周更接近200条。

涉及华东医药、广生堂、康芝药业、百诚医药、新天医药、亿帆医药、润都股份、泰恩康、海翔药业、信立泰、众生药业等众多A股公司。

在康惠制药、博瑞医药、百花医药相继受到监管警示后，减肥药概念炒作热情开始降温。10月19日、10月20日，减肥药概念股普遍大跌：常山药业19日收获20%跌停板，20日再跌5.3%。昊帆生物19日跌-17.42%，20日下跌9.45%。双鹭药业19日、20日连续跌停......

盘古智库高级研究员江瀚表示，随着减肥药概念股走热，监管机构对相关企业的关注势必提升。这可能导致部分投资者选择暂时回避这个板块，进而影响相关个股的市场表现。

国海证券认为，减肥药概念再度放量拉升后呈现出加速赶顶的疑虑，结合短线情绪趋于高潮，后续或将面临再度分化，此时再行追涨减肥药的风险收益较低。

4

营收净利不稳 成长性存疑

研发投入还需加把劲

没错，风口来去皆快。如想防止一地鸡毛，“追风少年”奔跑之前，还需扎牢底盘。

2022年报显示，百花医药营收3.5亿，同比大增24.36%，净利却亏损3475万，同比大滑158%。

好在2023上半年，归母净利0.13亿元，同比增26.28%，实现了扭亏。但营收1.67亿元，同比仅增2.11%；远低于上年同期超36%的增速。且不足两千万的净利额，离盈亏线并不遥远。

拉长维度，2018年—2022年，百花医药营收4.19亿元、2.62亿元、0.85亿元、2.81亿元、3.5亿元。净利为-6.75亿元、0.34亿元、-3.2亿元、0.6亿元、-0.35亿元。可见，营收净利起起伏伏，稳健性亟待改善。

更值一提的是，公司1996年6月上市以来，仅有现金分红1次，累计实施现金分红612.75万元。

可见与博瑞医药类似，百花押宝减肥药也有急迫与无奈。

公开资料显示，百花医药全资子公司华威医药，致力于为国内医药企业提供医药研发一站式服务，研发项目覆盖全品类，其中包含减肥药物。

只是目下难言多少业绩贡献。据百花医药公告，公司无减肥药的生产及销售业务。该受托研发项目2022年收入仅占总营收的0.3%，不会对公司业绩产生重大影响。

百花医药公告提及，目前在研项目包含减肥药产品，华威医药可为客户提供利拉鲁肽注射液及司美鲁肽注射液的相关药品研发服务。

在国内市场，利拉鲁肽是目前唯一一款获批用于减重的GLP-1类似物。利拉鲁肽化合物专利在2022年—2023年相继失效。

这给了国产模仿药入局机会。今年7月，华东医药的利拉鲁肽注射液肥胖或超重适应症的上市许可申请获得批准，拿下首个国产GLP-1“减肥针”。

据丁香园Insight数据库，诺和诺德利拉鲁肽的疗效数据显示，接受利拉鲁肽治疗的肥胖症患者在68周内平均体重减轻6%，注射频率为每日一次。

而作为第二代GLP-1受体激动剂，司美格鲁肽作2021年6月获批肥胖新适应症，68周内平均体重减轻16%，注射频率为每周一次。

医疗业从业人员王媛媛对首条财经表示，注射频率为每日一次与注射频率为每周一次相比，前者依从性较差。效果不具备优势的情况下，很难竞争过后者。

市场新旧交替、方兴未艾，对百花医药而言意味着巨大市场机遇、也意味着入局门槛抬升，想要靠此救赎业绩，高质研发是重中之重。

2022年，百花医药研发费2748.24万元,大增423.36%。2023上半年为1259.56万元，同比增加20.18%。增速着实不慢，可体量仍显羸弱。仅以博瑞医药为例，2023上半年就超过了亿元。

5

长坡厚雪 贵在坐好“冷板凳”

大市场更强竞争。

8月21日，礼来制药的GLP-1R/GIPR双靶点激动剂替尔泊肽注射液减重适应症的注册申请获国家药监局受理。

国联证券研报称，司美格鲁肽和替尔泊肽，分别是诺和诺德、礼来公司最炙手可热的减肥产品，两款产品均为周制剂。但其在作用机制、减重效果以及副作用等方面有所不同。

其中，诺和诺德的司美格鲁肽68周的治疗期后，参与者平均减重达到15%；常见的不良反应是胃肠道反应，包括出现恶心、腹泻、呕吐或低血糖等。

礼来公司的替尔泊肽72周的治疗期后，参与者平均减重达到最高22.5%；常见的不良反应也是胃肠道反应。

在行业分析师于盛梅看来，目前减肥药业发展面临三点不确定性。

首先，减肥药研发周期长、研发投入大，临床研究存在结果不及预期甚至临床研究失败的风险。

其次，专利药竞争加剧，目前除司美格鲁肽和利拉鲁肽外，礼来制药的替尔泊肽也的注册申请已获国家药监局受理。专利药竞争加剧，极大程度压缩了仿制药生存空间。

最后，二级市场风险，随着减肥药概念走强，监管层连发多封警示函，给行业降温态度明显。

行业分析师孙业文指出，基于安全性、有效性的门槛高，目前全球减肥药市场，专利药品牌稀缺，处于高度垄断阶段，国内产品仍以仿制药为主，这意味着，从业企业有大量国产替代机会，但要赢得更多战略纵深，必须加大自研能力、靠有竞争力的产品争夺市场。

据博瑞医药透露，研发的减肥药是公司自主研发的GLP-1和GIP受体双重激动剂。

截至目前，减重和2型糖尿病治疗两项适应症均仅获得Ⅱ期临床试验伦理批件，其中2型糖尿病治疗的Ⅱ期临床已开始入组。

待II期临床试验完成后，尚需经国家药监局确认确证性临床试验方案，开展并完成III期临床研究，并经国家药监局审评、审批通过后方可生产上市。

2022年，公司研发费2.07亿元，同比增长19.47%，体量远超销售费。研发费用率20.35%，同比提高3.88个百分点。2023上半年为1.03亿元，同比增加10.16%。在盈利水平下滑的背景下，持续大手笔投入难能可贵。

再看百花医药，2022年末在手订单10.20亿元，增长22.89%；新签订单金额5.16亿元， 同比增长39.84%。经营活动产生的现金流量净额5317.70万元，同比大增53.15%。

旗下华威医药向高端仿制药开发升级，营收增长39%。多年来为数百家医药企业提供研发服务，先后完成仿制药研发申报500余项。2022年获得7项发明专利授权。

可见，抛开蹭热追风质疑，博瑞医药、百花医药也在战略蓄力深耕，有长期主义的一面。

沙利文数据预计，到2030年中国有3.29亿肥胖人群，保守估计年消费1.316亿针。按目前司美格鲁肽500元一针计算，2030年中国GLP-1减肥药市场规模将有望达到658亿元。

赛道足够长坡厚雪。那么剩下的，就看从业者的战略韧性、实操专业度。在首条财经看来，追风蹭热并非完全贬义词，能够冲破自我舒服圈、旧路径依赖本身也代表了一种发展活力、张性。关键在于，能否做的比说的更多、大饼能画更能圆。

百年孤独一书曾言，所有喧嚣都将用寂寞来偿还。同样虚火还是真金，警示函也是一记棒喝，能否迷途顿悟，还看博瑞医药、百花医药接下来的产业沉淀“冷板凳”能坐多久、坐多透，最终好产品见真章。

本文为首财原创

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