久期财经讯，11月7日，惠誉确认申能(集团)有限公司(Shenergy (Group) Company Limited，简称“申能集团”)的长期外币发行人违约评级和高级无抵押评级为“A+”。展望为负面。

申能集团是上海市国有资产监督管理委员会(SASAC)拥有的唯一能源平台。其评级与惠誉惠誉根据其《政府相关企业评级标准》，基于对上海市政府信用状况的内部评估授予集团该评级。评级反映出，鉴于申能集团在保障上海市能源安全方面所发挥的关键作用，集团获得政府支持的可能性极高。

惠誉认为，鉴于可再生能源和液化天然气(LNG)终端的资本支出增加，申能集团的杠杆率在未来几年可能会上升。然而，由于能源价格下跌继续支撑EBITDA，其“bbb+”独立信用状况(SCP)仍有充足的空间。

关键评级驱动因素

政府的决策和监督“很强”：申能集团由上海市国资委全资持有，高级管理人员由上海市政府委任。申能集团为上海市提供基础公共服务，并在确保该市的能源安全方面发挥重要作用，因此，政府对集团运营及投资的管控程度“极高”。

政府提供支持的意愿为“强”：申能集团一直得到政府的支持，上海市政府以零成本资产注入及基于政府设定的周期内合理天然气价格授予上海市天然气分销垄断特许权的方式为申能集团提供持续支持，来自政府的支持足以令申能集团维持其投资级别独立信用状况。

维护政府政策职能“强”：申能集团是上海市享有近乎垄断地位的天然气供应商，也是该市最大的电力生产商，2023年在上海发电市场占有约三分之一的份额。集团若违约将削弱其自上游供应商购入煤炭及天然气的能力，并对上海市的能源安全保障造成影响。

蔓延风险“很强”：申能集团是上海10家净资产最大的国有企业之一，具有广泛认可的公共服务作用。其融资成本在上海绿色经济体中是最低的。若其违约将严重损害其他上海绿色经济体的融资渠道。

不断增长的电力需求：由于强劲的电力需求提高了利用率，申能集团的总发电量在2024年前9个月同比增长了7%。由于电力需求增长和替代能源供应有限，2024年上海本地火电机组的利用小时数仍然很高，但随着可再生能源在电力输出中的份额上升，预计中期内将逐渐下降。

点火价差走阔：惠誉预计，在电价稳定和煤炭价格下跌的情况下，2024年的点火价差(电价与单位燃煤成本之差)将进一步改善。2024年，其年度售电合同下的燃煤电价锁定在基准电价的20%以上，与2023年相似，而单位燃煤成本在2024年前9个月同比下降了约10%。惠誉预计2025年煤炭价格将进一步下跌，但燃煤电价将相应下调。

可再生能源增长加速：2023年，申能集团拥有4.5GW的可再生能源产能，其中包括2.1GW的太阳能和2.4GW的风力发电厂，占其总装机容量的28%，占总发电量的17%。惠誉预计，随着申能集团在未来几年加快可再生能源投资，其可再生能源发电份额将在2026年上升至23%。惠誉相信，更高的可再生能源容量将通过降低燃料成本敞口来增强公司的现金流稳定性。

稳健的天然气利润率：惠誉预计申能集团的单位毛差将从2023年的0.49元人民币降至2024年的0.41元人民币/立方米，但仍然保持稳健，因为2023年的利润率受益于前一年成本上涨的延迟转嫁。自2023年以来，非居民用户的天然气零售价格调整更加及时，从而提高了利润稳定性。惠誉预计，一旦上海效仿其他地区修改居民天然气价格机制，单位毛差在短期内将基本稳定，未来居民用户的成本传递可能会更加平稳。

保险业务投资：申能财产保险股份有限公司(Shenergy Property & Casualty Insurance Company，简称“申能财险”)19亿元人民币的保险资产收购将于2024年10月完成。根据上海国资委的指示，申能集团于2023年9月成立了申能财险，注册资本为100亿元人民币。申能集团持有50%的股份，并注入50亿元人民币的股权。惠誉在评估申能集团的SCP时，对申能财险进行了拆分。

SCP为“bbb+”：惠誉预计，由于每年80亿至140亿元人民币的资本支出增加，申能集团的杠杆率将从2023年的2.0倍上升到2026年的2.4倍。由于施工进度受到不利天气条件等不可控因素影响，2024年至今集团的资本支出一直相对较低(2024年上半年：38亿元人民币)。惠誉预计其EBITDA净杠杆率将与“bbb+”的SCP保持匹配。

评级推导摘要

申能集团的评级与惠誉对上海市信誉的内部评估一致。惠誉将蔓延风险评估为“很强”，与直接同行浙江省能源集团有限公司(Zhejiang Provincial Energy Group Company Ltd.，简称“浙能集团”，A+/负面)和广东省能源集团有限公司(Guangdong Energy Group Co., Ltd.，简称“广东能源”，A/负面)一致，因为他们被市场参与者视为当地政府的参考发行人。它们的支持先例和维持政府政策职能为“强”，因为它们过去曾获得政府补贴和其他形式的支持，在保障能源供应方面发挥着至关重要的作用。

惠誉将申能集团和浙能集团的决策和监管评估为“很强”，而广东能源的决策和监管为“强”，因为申能集团和浙能集团完全由其地方政府所有，使其能够对公司保持密切的监督和控制，而国有的中国华能集团有限公司(China Huaneng Group Co., Ltd. ，简称“中国华能”，A/负面)持有广东能源24%的股份，并对公司拥有一定的否决权。

关键评级假设

-2023-2027年天然气销售量将以3%的复合年增长率增长;

-2024-2027年，单位利润率将下降并稳定在0.41-0.42元/立方米;

-随着向可再生能源的转变，燃煤发电利用小时数将从2023年的4,707小时逐渐降至2027年的4,400小时左右;

-2024年，由于电价稳定和煤炭价格下降，黑色价差将进一步改善，2024-2027年将保持稳定;

-2024年，资本支出(包括潜在的可再生能源资产收购)为80亿元人民币，2025年至2026年期间每年增加到130亿至140亿元人民币。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

-如果惠誉对上海市的内部展望有所改善，该集团的展望被调整为稳定。

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

-上海市政府对该集团提供支持的可能性减弱。

流动性和债务结构

流动性充足：截至2024年6月底，申能集团拥有180亿元人民币的非限制现金(不包括有价证券)和630亿元人民币高流动性在岸上市股票。此外，集团还有3,090亿元人民币的未提取银行授信额度。惠誉认为，其有充足的流动性来覆盖288亿元人民币的短期债务，包括193亿元将于2024年六月底到期的资本市场债务。惠誉还预计，鉴于该公司能够很好地进入资本市场，该公司将对其短期到期债务进行再融资。

发行人简介

申能集团拥有并运营着上海市唯一的天然气管网，占该市天然气销售额的90%以上。该集团是上海市最大的发电公司，按可归属容量和发电量计算，其市场份额约为三分之一。