​久期财经讯，10月24日，惠誉确认位于香港特区的九龙仓集团有限公司(The Wharf (Holdings) Limited，简称“九龙仓集团”，00004.HK)的长期发行人违约评级(IDR)为“BBB+”。展望稳定。

九龙仓集团的IDR反映了其“bbb+”独立信用状况(SCP)，尽管零售市场放缓，但其在中国旗舰零售中心的强大市场地位和高入驻率为其提供了支持。该公司的财务状况强劲，杠杆率低，覆盖面稳健，但其评级受到其资产高度集中的限制，中国的两家国际金融中心(IFS)贡献了该公司投资物业(IP)组合收入的大部分。

关键评级驱动因素

投资物业EBITDA温和下降：九龙仓集团的业务表现受到中国市场疲软的影响。其2024年上半年投资物业EBITDA同比下降6%至16亿港元。九龙仓集团的收入和盈利主要由其零售部门驱动，惠誉估计该部门约占其投资物业EBITDA的80%。

展望未来，惠誉预计九龙仓集团位于成都和长沙的旗舰IFS购物中心将在其黄金地段的支持下保持其强大的市场地位和稳定的零售入驻率。具体而言，成都IFS在上半年实现了93%的高零售入驻率，而长沙IFS购物中心也已录得接近满员的入驻率。惠誉预计零售业务将继续支持九龙仓集团的业务表现，全年投资物业EBITDA将从2023年的33亿港元温和下降至2024年的30亿港元。

利息覆盖范围有所改善：九龙仓集团的投资物业EBITDA利息覆盖率从2023年的2.6倍上升至2024年上半年的4.0倍，原因是该公司在货币掉期交易中(cross-currency swaps)将人民币计价债务比例从2023年6月底的约40%提高至2023年底的74%，从而降低了利息成本。2024年上半年，大多数债务均以人民币计价，有助于对冲其对人民币的汇率风险。

九龙仓集团还从其上市股权投资和物流业务中产生了可观的股息收入和EBITDA。其经常性EBITDA利息覆盖率(包括投资物业和物流部门EBITDA和其他股息收入)在2024年上半年上升至7.5倍。

写字楼风险可控：惠誉预计中国的写字楼市场短期内仍将充满挑战。惠誉预计九龙仓集团在成都的写字楼入驻率将保持在70%以上，与市场大致持平。惠誉估计九仓写字楼的租金风险约占租金收入的20%，惠誉预计写字楼租赁市场的进一步压力对公司的影响有限。

对中国内地开发物业(DP)风险敞口进一步降低：九龙仓集团在中国内地的房地产开发物业(DP)风险正在稳步下降。2024年上半年，权益合同销售额同比下降50%，至7亿元人民币。在过去五年中，九龙仓集团未在中国内地收购任何土地;据管理层称，该公司正在将其从中国内地DP业务回收的资金部署到其在香港特区的DP和物流业务。

保持财务纪律：惠誉预计九龙仓集团将在2024-2025年将其当前的低杠杆率(以净债务/投资物业价值衡量)维持在5%以下。截至2024年6月底，总债务余额低于200亿港元，与2023年底相似。截至2024年6月底，九龙仓集团还拥有价值300亿港元的大量上市股权投资，增加了其管理债务和利息成本的灵活性。在计算其净债务时，惠誉为其上市股票投资分配了40%的现金信贷。

独立信用状况评级：惠誉认为九龙仓集团的母公司会德丰有限公司(Wheelock and Company，简称“会德丰”)的信用状况与其SCP相同。因此，惠誉根据《母子公司评级关联性标准》对九龙仓集团的SCP进行评级。

评级推导摘要

九龙仓集团的评级比希慎兴业有限公司(Hysan Development Company Limited，简称“希慎兴业”，00014.HK，BBB/稳定)高一个子级，因为尽管希慎兴业的规模更大，投资组合资产质量更高，但九龙仓集团的经常性EBITDA利息保障倍数更高，约为4倍，而希慎兴业的经常性EBITDA利息保障倍数则为2倍，这支持了九龙仓集团的评级。九龙仓集团还从其庞大的投资组合中获得了可观的股息收入，这进一步支撑其覆盖倍数和财务灵活性。

基于其更强劲的业务和财务状况，九龙仓集团的评级比越秀房地产投资信托基金(Yuexiu Real Estate Investment Trust，简称“越秀房产信托基金”，00405.HK，BBB-/负面)高两个子级。九龙仓集团的经常性EBITDA/总利息覆盖率较高，杠杆率较低，经常性EBITDA规模较大，入驻率较高。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

-2024年中国内地投资物业(IP)收入增长率为-7%，2025年为-4%，2026年持平(2024年上半年：-4%)

-2024-2026年IP EBITDA利润率为66%-67%(2024年上半年:68%)

-2024-2026年度股权投资股息收入约17亿港元

-2024-2026年每年约40亿港元的开发支出和资本支出

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

-在为九龙仓集团提供支持的意愿保持不变的情况下，对母公司信用状况进行更高的内部评估。

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

-IP EBITDA/总利息支出之比持续低于2.5倍(2024年上半年:4.0倍);

-净债务/IP资产之比持续超过35%。

流动性和债务结构

强劲的流动性：九龙仓集团在2024年上半年末拥有97亿港元的非限制现金，足以偿还其30亿港元的短期债务。该公司还拥有300亿港元的股权投资，可以提供额外的财务灵活性。

发行人简介

九龙仓集团在港上市，专注于中国内地的投资性物业和房地产开发，并在中国香港特区开发豪华住宅。该公司还在香港特区具有再开发潜力的地块拥有股份，并拥有物流业务和酒店管理业务。

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