今年5月13日，传奇生物披露其2024Q1财报。数据显示，凭借明星产品Carvykti的强劲销售，传奇生物当期实现收入9399.1万美元，同比大幅增长158.67%。而随着今年4月Carvykti相继在欧美两地获批用于复发或难治性多发性骨髓瘤(MM)患者二线治疗，有望进一步满足该适应症市场庞大的未满足治疗需求。

然而近日，美国的MM患者并未等来Carvykti，而是等来了美国政客下发的一封“死刑通知单”。

智通财经APP了解到，近日“美国众议院中国委员会”已要求美国联邦调查局和美国情报机构就金斯瑞生物科技及其三家子公司的情况进行调查并提交简报，以确定中国政府是否对其运营产生影响。其中，遭到明确点名的金斯瑞生物科技的三家子公司，分别是百斯杰(Bestzyme)、传奇生物和金斯瑞蓬勃生物。

实际上，就在两周前，美国众议院委员会便以压倒性票数批准《生物安全法案》，以限制美国联邦机构和美国药企与包括药明康德、华大基因及其关联公司在内的企业签订合同。此次美国政客对金斯瑞和传奇生物的恶意诽谤显然是故技重施。

二级市场方面，受到地缘政治因素带来的负面影响，6月3日盘中，金斯瑞(01548)股价低开低走，最大跌幅达到25.7%，当日成交量达1.12亿股，成交额达8.94亿港元，创下自2021年以来金斯瑞的单日成交额记录。

不过有意思的是，6月3日金斯瑞资金净流入7497.44万港元，还有不少投资者正在抄底这只“美国严选”系的药企。

地缘政治因素加剧CXO市场震荡

今年以来，提到国内CXO企业，便不得不提地缘政治影响，从二级市场来看，投资者也确实改变了对于CXO企业的投资策略，海外业务占比过高的企业股价下跌明显。

据智通财经APP统计，今年以来海外业务收入占比超8成的国内CXO企业如康龙化成和凯莱英等，均不可避免受到美国“生物安全法案”风波波及。截至5月31日，AH两地的48家CXO公司中，有44家股价下跌，平均跌幅24%。今年一季度，48家CXO公司中仅17家净利润同比增长。

在上述龙头中，康龙化成年初至今股价下跌41.72%，凯莱英下跌41.65%。而此次被“狙击”的金斯瑞其CXO业务处在国内二线行列，在业务规模及抗风险能力上并不如头部企业，截止5月31日，其今年股价跌幅达49.65%。

业务端来看，金斯瑞股价受影响的原因与康龙化成和凯莱英等企业类似，均是海外业务占比较高。

智通财经APP了解到，目前金斯瑞的业务可划分为：金斯瑞生命科学、金斯瑞蓬勃生物、百斯杰以及传奇生物四大块，分别对应金斯瑞的CRO业务、CDMO业务、合成生物学业务和CAR-T业务。

2023年，在金斯瑞总计8.4亿美元的营收中，对应CRO业务的生命科学服务及产品业务收入达4.05亿美元，占比为48.18%，为金斯瑞的主要收入来源。此外，生命科学业务不仅是金斯瑞生物的营收担当，而且也是金斯瑞最为关键的主要现金流来源。在2023年，传奇生物和蓬勃生物依然处于持续亏损中，但生命科学业务却贡献了7830万美元利润。

相比之下，传奇生物代表的CAR-T业务收入虽然同比增幅高达144.2%，但其当期收入占比仅33.95%，且仍处在大幅亏损状态。不过传奇生物收入增幅也拉高了金斯瑞的整体收入增长，使其当期总营收同比增长34.2%，近五年的年化复合增长率超过30%。

与国内其他CXO企业发展路径类似，美国是金斯瑞目前最大的核心市场。2023年，金瑞斯从美国市场获得收入5亿美元，占比总营收60%，并且在2023年金斯瑞在美国的业务收入增长超过20%;相比之下，中国区营收1.63亿美元，占比仅为19%。

如今对于金斯瑞而言，在地缘政治等不确定因素的影响下，调整全球业务结构迫在眉睫，而其进度和成果或许也将成为其后续估值研判的重要锚点。

估值增长的关键仍在内在

虽然当前行业及地缘政治带来一定负面影响，但金斯瑞后续估值增长的关键仍在于其内在因素。

以目前金斯瑞收入核心的CRO业务为例，回顾全球医药行业发展历程，投资者不难发现，医药技术及产品创新是医药企业发展的根本，而由此产生的研发和生产投入则持续驱动了CXO行业的不断发展。Frost&Sullivan数据显示，一家创新药企与CXO企业合作可将新药研发时间缩短 25%-35%并节省 30%-70%的研发费用。

在当下创新药赛道热点不断且企业成本控制需求不断增强的市场背景下，创新药企业进行研发外包的动力越发强烈。海外咨询机构预测，预计到2025年中国和美国的创新药企业外包率将分别达到52%和60%。

简言之，海内外创新药企经历“融资寒冬”后对研发成本控制存在强需求，因此从预算的角度来说，国内高性价比的CXO服务商对于全球下游创新药企存在供应链存在不可替代性，而地缘政治的短期影响终究抵不过市场的强需求。

不过客观来看，目前金斯瑞估值增长仍存在多个“绊脚石”。除了上述提到的全球业务结构过于依赖美国市场外，金斯瑞还存在一定的现金流折价问题。

从上文不难看到，除了生命科学业务外，金斯瑞的其他三大核心业务仍处于投入期。无论是蓬勃生物、百斯杰还是目前收入大增的传奇生物，其现阶段均未实现独立创造稳定正向现金流的能力。且不论当前处在周期底部的CDMO业务，作为金斯瑞未来发展核心之一的合成生物学业务，百斯杰无论从营收规模还是利润层面现阶段都难以独立运营。

然而，目前显然并非独立融资的好时机。一方面，近期美国通胀高企现状和美联储的鹰派言论已大幅降低了市场关于年内降息的预期，市场目前仅预计美联储年底降息约30个基点。这也意味着，全球医药一级投融资情况至少要到今年年末甚至明年年初才会出现改善;另一方面，美国政府对国内生物技术企业的恶意打压也可能加大百斯杰独立融资的难度。这在一定程度上或许会加大母公司金斯瑞的输血压力。

但金斯瑞并非没有底牌。对于其而言，销售预期高达50亿美元的Carvykti以及传奇生物将是其后续估值反弹的关键。《Nature》杂志此前发文预测，Carvykti 在 2027 年将成为全球最畅销的细胞疗法，未来销售峰值将超过 50 亿美元，强生也高调预测今年可拿下十亿美元的销售额据。智通财经APP了解，Carvykti治疗多发性骨髓瘤患者的最新资料即将在今年美国临床肿瘤学会(ASCO)年会和欧洲血液学协会(EHA)大会上公布。若后续传奇生物财报继续超预期，或带动母公司股价迅速反弹。

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